：穩定，塔筒零部件盈利持續低迷2024年上半年行情、基本面表現：回顧2024年上半年風電行情，板塊呈現下跌，其中風電指數下跌23%，海風指數下跌15%，其中海纜環節頭部企業上漲，其他環節基本均呈現下跌。下跌原因分析：（1）開工不足導致企業出貨低迷（海風情況差于陸風），Q1、Q2業績同比大幅下。”

　　1.核心要點：從Q2各板塊財務指標來看，電新各子板塊中電力設備表現較好。

　　2.一方面收入穩步增長，盈利能力保持穩定；另一方面在手訂單增速明顯高于其他板塊，且供給端增速較低。

　　3.我們根據新增在建工程對未來一年各板塊固定資產增速進行擬合，發現電力設備行業尤其是特高壓方向供給增速較低，在行業需求確定性高增的情況下預計電力設備板塊將持續處于高景氣周期，且今年下半年會進入業績、訂單共振的階段。

　　4.其他板塊中全球戶儲、大儲行業預計將持續處于高景氣狀態，海風供需格局較好但需要關注需求端釋放情況如何。

　　5.光伏、鋰電、陸風目前需求增速仍然低于供給增速，重點關注行業供需邊際好轉時點以及下游需求增速情況。

　　6.電新板塊現狀盤點綜述：電力設備行業Q2財務指標表現好于其他電新板塊，供需角度來看電力設備板塊尤其是特高壓及出海方向未來1年景氣度相對較高，光伏鋰電等板塊資本開支增速明顯回落，等待行業供需重回平衡。

　　7.從財務指標來看，電力設備、儲能Q2收入同比增長，其中電力設備增幅較為明顯，光伏、鋰電等行業由于產品價格下跌，收入同比有所下滑。

　　8.盈利能力方面，電力設備板塊毛利率、凈利率同比略升，鋰電龍頭依靠行業地位，盈利能力同比有所提升，其他大部分板塊盈利能力同比均有所回落。

　　9.從合同負債所反映的訂單增速來看，電力設備同比增速也明顯高于其他環節。

　　10.另外，對于資本開支、在建工程、固定資產這三個能夠反映行業供給增速的指標，電力設備固定資產增速較低，尤其是特高壓方向固定資產幾乎沒有增長。

　　11.光伏、鋰電、歐洲戶儲等行業由于盈利能力明顯回落，因此資本開支增速已明顯下降，表明行業擴產意愿已大幅減弱。

　　12.我們假設各板塊的新增在建工程在未來1年之內轉固，對各板塊未來1年的固定資產增速進行測算，并與各行業需求增速進行對比，得出結論：電力設備、海風、大儲、全球戶儲需求增速快于供給增速，預計將繼續保持高景氣；鋰電、光伏、歐洲戶儲當前基本面已經處于L型底部位置，鋰電可能于2025Q2行業供需形勢出現明顯改善，光伏由于行業擴產慣性，未來1年行業固定資產同比增速預計將保持在25%-30%，25年Q1-Q2有所回落但幅度不大，預計行業有望在2025H2-2026年實現供給出清。

　　14.電力設備：電網投資上行，海外業務高景氣延續；業績較快增長，盈利能力上行；板塊有望進入訂單與業績共振區間，繼續強烈看好需求端：1）網內：電網投資上行，強化特高壓建設確定性，預計2024年電網投資超6000億元，同比增加711億元，同比增長10%以上，實現兩位數以上快速增長，行業保持高景氣。

　　15.2）海外：電網升級改造/建設已成全球重要議題，全球電力設備需求高企。

　　16.全球新能源裝機增長+電網升級改造/建設+制造業回流/數據中心等用戶側增量，海外需求將持續向好；總體供需偏緊。

　　18.1）網內/海外需求向好，核心公司營收穩健上行，業績保持較快增長（一次設備需求旺盛，電表Q2交付大額訂單等）。

　　19.2）一次設備、電表類公司盈利能力保持上行，主要由于降本增效+產品升級/數字化提效+高毛利產品增加（高電壓/海外/純設備類等）綜合所致，部分月份受到金屬原材料價格波動影響。

　　21.投資建議：我們認為，電力設備板塊依然是電新行業中基本面最為確定的方向，強確定性下預計H2將出現訂單業績雙增，有望率先估值切換。

　　22.1）網內：電力設備為當下基本面最確定的方向，看好特高壓&柔直，推薦平高電氣、時代電氣、許繼電氣、國電南瑞等。

　　23.2）海外：變壓器+電表：思源電氣、三星醫療、海興電力、金盤科技、伊戈爾等。

　　24.儲能：大儲、戶儲全球爆發，亞非拉市場引領儲能發展光儲評價促進儲能需求全球爆發，市場逐步認識到亞非拉市場的潛力，Q2大儲、戶儲出貨環比提升明顯。

　　25.同時，量的超預期釋放有望彌補利的下降，推薦儲能集成龍頭、戶儲逆變器龍頭，出海彈性標的等：儲能電池：碳酸鋰已降至8萬元/t以下，儲能電池出現低于0.3元/Wh成交價。

　　27.逆變器（戶儲）：Q2戶儲逆變器環比顯著增長，亞非拉地區儲能需求超預期增長，盈利能力保持較高水平。

　　28.PCS（大儲）：Q2收入、出貨高增兌現，毛利率維持穩定，下半年預計出貨進一步增長，出海有實質性進展。

　　29.集成：中東大單落地，市場逐步認識到海外大儲需求的普遍性，盈利能力雖較美國低，但仍顯著高出國內。

　　30.投資建議：（1）大儲是增長最為確定的環節：建議關注電池龍頭、集成龍頭寧德時代、陽光電源、阿特斯等，并建議關注出海彈性標的上能電氣、盛弘股份等；（2）看好戶儲亞非拉需求持續性：建議關注德業股份、錦浪科技、禾邁股份、昱能科技、固德威等。

　　31.風電：Q2風機盈利拐點來臨，海纜維持高位穩定，塔筒零部件盈利持續低迷2024年上半年行情、基本面表現：回顧2024年上半年風電行情，板塊呈現下跌，其中風電指數下跌23%，海風指數下跌15%，其中海纜環節頭部企業上漲，其他環節基本均呈現下跌。

　　32.下跌原因分析：（1）開工不足導致企業出貨低迷（海風情況差于陸風），Q1、Q2業績同比大幅下降；（2）歷史上招標量決定股價走勢，但24年招標量雖然大幅提升，但企業單位盈利偏低、仍然承壓，當前市場除了關注“量”、更關注“利”。

　　33.2024年上半年產業鏈各環節業績表現：主機：各家主機企業出貨同比漲跌不一，三一出貨量同比提升明顯，上半年多家主機企業毛利率同比已經好轉；塔筒：國內市場出貨低迷，上市公司除泰勝外收入、利潤同比未下滑，其他企業均下降，大金泰勝業績符合預期程度較高（主要依靠出海業務支撐）；海纜：上半年為海纜交付/確收淡季，但海纜板塊毛利率維持高位穩定；鑄鍛件：收入、毛利率、凈利率整體呈現大幅下行，原因在于價格下行、出貨偏淡（該環節對產能利用率最敏感）；葉片：上半年中材科技葉片收入下降，時代新材收入同比維持，預計份額有所提升；中材科技葉片業務毛利率同比下降1.7pct，毛利率下降幅度好于預期。

　　34.后續關注重點：2024年招標、裝機增長，陸風“量”已經具備確定性，關注盈利變化：（1）主機：毛利率、價格變化；（2）零部件：談價情況；海上風電“量”是核心矛盾，需關注具體開工執行和遠期提升估值的事件：（1）青洲帆石項目開工、海風其他項目招標；（2）深遠海政策、海外訂單獲取。

　　35.鋰電：2024Q2鋰電整體產能利用率環比提升，但中游材料降價和減值壓力下盈利仍在底部。

　　36.量方面，受益于電車終端銷量環比增長30%，鋰電各環節出貨量基本實現同幅度增長（三元相關環節略低于平均水平），產能利用率從Q1的40%-60%提升至Q2的60%-80%，部分環節和公司在5-6月實現滿產；利方面，稼動率提升帶動折舊壓力減小、單位成本環比下降，電池、正極、負極單位盈利環比改善（正極受減值影響改善不B體育網頁版 B體育官網入口明顯），電解液、隔膜Q2仍有降價壓力、單位盈利環比下降。

　　37.光伏：營收、利潤全面承壓，開工率、資本開支力度顯著降低，行業開始探底Q2以來產業鏈過剩情況進一步加劇，大部分環節營業收入、凈利潤承壓。

　　38.主材Q2由于產品價格持續下降，硅料、硅片、電池均開始虧損毛利，且由于庫存跌價損失影響，4個主材環節均虧損凈利。

　　40.由于面臨較大經營壓力，大部分環節已經下調了開工率，并減緩了資本開支計劃，重運營資金的輔材環節開始加強貨款催收。

　　41.組件、硅片、電池、硅料、玻璃幾個資本開支相對較重的環節6月以來行業開工率持續往下，Q2資本開始規模繼續維持低位，在建工程也逐步下行；輔材端如玻璃、膠膜環節Q2現金流也在年內提前轉正，主要系企業加強了貨款催收和應收賬款管理。

　　42.展望后續，我們預計行業出清時間可能在2025年末-2026年，主要考慮當前硅料有效產能（按照7月開工率水平）約為800GW，按照行業需求增速20%左右，預計2026年全球需求能夠覆蓋有效產能，若需求超預期或硅料產能加速退出，可能提前至2025年底。

　　43.風險提示光儲：1、上游原材B-sport B體育官方網站料放量，中游制造業加速擴產，導致行業競爭加劇。

　　44.當前主產業鏈各環節產能規模較大，且有部分新玩家計劃擴產，若后續原材料充足，且各環節擴產均能落地，預計行業競爭可能會加劇；2、電網消納等環節出現瓶頸導致行業需求不及預期的風險。

　　45.中美歐近年來新能源裝機并網速度較快，可能會對電網消納能力造成一定沖擊，從而可能會使得光伏新增裝機增速放緩；3、新技術快速擴散導致盈利能力下降的風險。

　　46.目前光伏行業TOPCon電池擴大計劃規模較大，如果后續行業擴產提速且各玩家之間差距不大，那么可能會造成TOPCon盈利能力下降的風險。

　　47.鋰電：1、下游新能源汽車產銷不及預期：銷量端可能受到需求疲軟影響而不及預期；產量端可能受到上游原材料價格大幅波動、限電反復等影響不及預期，進而影響產業鏈盈利能力和估值；2、原材料價格上漲超預期：2021年以來原材料價格持續上漲，同時原材料價格階段性出現大幅波動性，價格高位及不穩定性對于終端需求有一定B體育網頁版 B體育官網入口影響，對產業鏈相關公司盈利能力影響較大；3、鋰電產業鏈重點項目推進不及預期：重點項目的推進是相關公司支撐營收和利潤的關鍵，也是成長性的反映，重點項目推進不及預期將影響當期和遠期業績，同時影響產業鏈穩定性。

　　48.風電：1、風電規劃政策推動不及預期；2、深遠海風電項目推動不及預期：風電項目建設體量、建設進度不及預期將影響行業大規模發展；3、行業競爭加劇導致環節盈利能力受損：風電行業整體競爭比較激烈，若行業競爭加劇，進一步激烈的價格戰將導致行業內企業盈利受損；4、行業降本不及預期：深遠海大規模發展還需要以來上游各零部件降本，如漂浮式浮體、整體、海纜等，上游降本不及預期將影響深遠海風電大規模推廣發展；5、原材料價格波動風險：風電上游原材料主要為鋼材，鋼材價格的大幅波動對應風險企業盈利穩定性將造成風險。

　　49.電力設備：1、需求方面：國家基建政策變化導致電源投資規模不及預期；電網投資規模不及預期；新能源裝機增速下降導致對電力設備需求下降；全社會用電量增速下降等；兩網招標進度不及預期；特高壓建設推進進度不及預期；2、供給方面：銅資源、鋼鐵等大宗商品價格上漲；電力電子器件供給緊張，國產化進度不及預期；3、政策方面：新型電力市場相關支持力度不及預期；電價機制推進進度低于預期；電力現貨市場推進進度不及預期；電力峰谷價差不及預期；4、國際形勢方面：能源危機較快緩解、能源價格較快下跌；國際貿易壁壘加深；5、市場方面：競爭格局大幅變動；競爭加劇導致電力設備各環節盈利能力低于預期；運輸等費用上漲；6、技術方面：技術降本進度低于預期；技術可靠性難以進一步提升；7、機制方面：電力市場機制推進不及預期；現貨市場配套輔助服務、容量補償、峰谷價差等不及預期；虛擬電廠、需求側管理等新興市場機制不及預期。

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