東吳證券近日發布許繼電氣(000400)2024中報點評：上半年特高壓確收淡季 降本增效成果初顯。

　　上半年特高壓訂單未有交付，下半年板塊收入有望加速。24H1公司直流輸電業務實現收入1.48億元，同比-42%，毛利率51.5%，同比+2.33pct，收入同比下降主要系去年同期有白鶴灘-浙江工程收入確認而本期未有中標項目設備的交付，我們預計H2公司有望陸續交付隴東-山東控保+金上-湖北換流閥等核心主設備，板塊收入有望加速，展望全年，我們預計有望實現9億元+。往后看，甘浙柔直有望在Q3啟動招標，青藏直流技改+沙特直流控保+巴西美麗山特高壓等在手訂單充沛，25年柔直特高壓滲透率有望超50%，業績彈性大。

　　變配電板塊毛利率略有下降，主要系公司交付去年價格戰批次的二次設備所致，收入下降我們預計是受epc項目剝離所致。各產品線推行全流程降本，訂單“三算三比”，毛利率均顯著提升。24H1公司網內業務穩步推進，我們預計變電訂單同比維持10%以上增長，配電訂單有望超50%。展望全年，配電網投資提速，電表更替進入高峰期，公司網內業務份額穩固+新能源控規模+國際加速突破，收入&利潤有B體育官網 B體育網址望實現穩健增長。

　　銷售體系建設費用投入較多，增加中期分紅提高股東回報。公司24H1期間費用6.6億元，同比+2.9%，期間費用率9.6%，同比+1.4pct。其中銷售費用同比+43%，主要系搭建二級營銷B-sport B體育官方網站體系影響，部分研發人員轉向技術營銷，全年費用率有望保持穩定。24Q2末存貨28.1億元，較年初增長3.9%。公司首次進行中期分紅，分紅比例約30%，我們預計年底將持續分紅，提高對股東的回報。

　　盈利預測與投資評級：考慮到下半年特高壓項目開始密集交付，公司持續降本增效，我們上修24-26年歸母凈利潤為12.1/16.2/19.8億元（原值為11.6/16.8/18.7億元），同比+20%/34%/22%，現價對應估值分別為25x、19x、16x，考慮到公司直流業務受益于特高壓建設，成長空間廣闊，給予25年25x PE，目標價為39.7元/股，維持“買入”評級。

　　風險提示：特高壓項目建設不及預期，市場份額不及預期，競爭加劇等。（東吳證券 曾朵紅，謝哲棟 ）